Siz bakmayın "birtakım" analistlerin ve de "yerli malı" kamu görevlilerinin "Ortada endişe edilecek bir durum yoktur" biçimindeki ifadelerine. Bu seferki çalkantı bizim gibi ülkelerde orta vadeli etkiler yaratma potansiyeline sahip görünüyor. Nereden çıkarıyoruz? Amerikan Hazine Bonosu faiz oranlarındaki gelişmeden elbette. Yatırımcılar hızlı bir biçimde, her tür "varlığa dayalı menkul kıymet"ten (VDMK) çıkıp, hazine bonolarına dönüyorlar. Bir aylık ve üç aylık Amerikan hazine bonosu faiz oranları hızlı bir biçimde aşağıya doğru düşüyor. Yatırımcılar yalnızca bireysel gayrimenkul kredilerine dayalı menkul kıymetlerden değil, her tür varlığa dayalı menkul kıymetten çıkıp ellerindeki fonları Amerikan hazine bonolarına park ediyorlar. Öyle anlaşılıyor ki, yatırımcı bir süre için "içinde ne olduğunu bilmediği alacak paketleri"ne yatırım yapmak istemiyor. Gelin dört adımda bunun bizim ve onlar için manasının üzerinde duralım. Olup bitenin neden ciddiye alınması gerektiğini bir kez daha hatırlatalım. İlk iki adım gelişmekte olan ülkelerle alakalı, kalan ikisi bizimle ilgili.

Birincisi, Amerikan Merkez Bankası'nın politika faiz oranını indirmeye karar vermesi, yaraya merhem olacak bir tedbir değildir. Dibi delik kovaya su dökmekle, dibi delik kova su tutmaz. Bilançosunda Seddülbahir bataryası haline gelmiş, likit olmayan finansal varlık taşıyan kurumun likidite sorunu, merkez bankasının likidite desteği ile çözülmez. Yapısal sorun yapısal tedbir ister. 2000 yılında Türkiye'deki zombi bankaların likidite desteği ile ayakta tutulması nasıl imkânsız idiyse, 2007 yılında hesapsız risk alıp zor duruma düşmüş global bankaların da suni teneffüsle yaşatılması mümkün değildir. Amerikan Merkez Bankası'nın reeskont faiz oranları ile ilgili düzenlemesi, piyasaya istenen likiditeyi zerk etmektedir. En son Deutsche Bank'ın da bu imkândan yararlandığı gazetelerdeydi. Reeskont penceresi kimin zor durumda olduğunu, merkez bankasına açıklıkla göstermektedir. Kimin bu pencerenin müdavimi olacağı da böylece belli olacaktır. Bundan sonraki adım ise bu kurumlarla ilgili yeni düzenlemeler olacaktır. Bunun için Bernanke'nin ilk adımda yaptığı iyidir. Piyasanın istediği iyi niyetli değildir.

İkincisi, yatırımcının, en azından bir süre için, her tür menkul kıymetleştirmeye dayalı finansman mekanizmasından uzak kalmayı tercih etmesi, gelişmiş ülkelerde banka kredilerinin likiditesini, her durumda, olumsuz etkileyecektir. Menkul kıymetleştirme demek, banka kredilerinin el değiştirebilir finansal varlık haline gelmesi demektir. Banka açısından, bilançonun aktifini yeniden düzenleme imkânıdır. Şimdi bu mekanizma ciddi bir kredibilite kaybına uğramıştır. Banka kredilerinin likit hale gelmesini sağlayan menkul kıymetleştirme mekanizmasının geçici bir süre için devre dışı kalması halinde gelişmekte olan ülkelerin banka kredilerinde bir daralma beklemek gerekmektedir. Bu durum, gelişmekte olan ülkelerde finansman imkânlarının daralmasına yol açacaktır. Oradaki büyüme oranları bu gelişmeden olumsuz etkilenebilir. Böyle bir ortamda zaten enflasyon riski diye bir problem de azalacaktır. Azalmaz mı? İlk adımda olmasa bile, bir sonraki adımda Amerikan Merkez Bankası açısından politika faizinin inebileceği bir ortam zaten gelecektir. İş, o zamana kadar, ortadaki krizi yaratan yapısal sorunun çözümü ile yakından alakalı olacaktır. Problemi banka bilançolarından temizlemek, yeni bir çıkış için gereken yeni kredibiliteyi sağlayabilir. Bakıp, göreceğiz.

Üçüncüsü, VDMK'lar bugün bankaların dışında emeklilik fonlarının, hedge fonların, sigorta şirketlerinin bilançolarındadır. Buna göre yüzde 31'i bankalarda, yüzde 19'u sigorta portföylerinde, yüzde 22'si fon yönetim şirketlerinde, yüzde 18'i emeklilik fonlarında, yüzde 10'u ise hedge fon portföylerindedir. Rakamlar IMF Birinci Başkan Yardımcısı Lipsky'dendir. Bunlar arasında en çok etkilenebilecek olanlar, bu tür varlıkları kredi borçlarına teminat olarak gösterip, borca dayalı portföy pozisyonu alanlar olabilir. Burada birinciliği hedge fonlara vermekte fayda vardır. Bu kurumsal yatırımcılar esasen bizim gibi ülkelere, portföy yatırımı amacıyla gelenlerdir. Portföy yatırımlarından Türkiye'nin bir kayba uğraması beklenmelidir. Kayıp, hızlı çıkışlar biçiminde değil, zayıflayan girişler biçiminde olacaktır. Böyle bir hareketin kur etkisi zayıf, faiz etkisi daha ciddi olacaktır. Kaynaklardaki göreli daralma, büyüme sürecini olumsuz etkileme potansiyeline sahiptir.

Dördüncüsü, yapılması gereken, bu geçiş sürecini, en az hasarla atlatmak için gereken tedbirleri almaktır. Yüksek cari işlem açıklarının daha çok göze batacağı bir dönem başlamıştır. Böyle bir dönemde, cari işlemler açığı hızla azaltılamayacağına göre yapılması gereken, göreli azalan portföy yatırımlarını daha fazla doğrudan yabancı yatırımlarla ikame etmektir. Bunun için adım atma zamanıdır. Yabancılara yönelik dramatik adımlara ihtiyaç vardır. Doğrudan yatırımcıların en çok yakındığı üç sorunun bu hafta içinde çözülmesi bu tür dramatik adımlara örnektir. Bu tür reform adımları, yerli yatırımcıların dövizden YTL'ye geçişlerine de zemin hazırlayıp geçişi daha da problemsiz hale getirecektir. Zaman, "ortada endişe edilecek bir şey yoktur" demek değil, hızla çözüm üretme zamanıdır.

Türkiye'nin bu yeni dünyaya geçiş sürecine, bir siyasi geçiş süreci içinde ve hükümetsiz yakalanmış olması riski artırmaktadır. Bu hem yabancı hem de yerli yatırımcılar için böyledir.

İlgililere duyurulur.

Bu köşe yazısı 24.08.2007 tarihinde Referans Gazetesi'nde yayınlanmıştır.