Küresel krizin gelişmekte olan ülkeler üzerindeki etkisi krizin merkezindeki zengin ülkelere kıyasla daha sınırlı oldu. Ancak, gelişmekte olan ülkelerin kredi notları borç krizi içindeki ülkelerin birçoğundan halen aşağıda bulunuyor. Ocak 2011'de TEPAV web sitesinde yayımlanan Yapısal reformsuz kredi notu artışı olmaz başlıklı çalışmada bu durumun nedenlerini incelemiştik[1]. Türkiye'nin kredi notunun yükselmemesini, mali performansı çeşitli kanallar üzerinden etkileme potansiyeli bulunan cari açığın ve bütçe gelirlerinin milli gelire oranı, reel döviz kuru ve büyüme volatilitesi gibi göstergelerdeki olumsuz durumla ilişkilendirmiştik. Türkiye'nin kredi notu, tahminlerimizle paralel olarak, Ocak 2011'den sonra değiştirilmedi ama göreli olarak yükseldi. Bu göreli yükselişin sebebi Euro Bölgesi (EB) ülkelerindeki not düşümleri oldu.

Standard and Poors (S&P), Türkiye'nin notunu en son 19 Şubat 2010'da "BB/durağan"dan "BB+/olumlu"ya yükseltti. O günden beri dünya ekonomilerinde önemli değişiklikler oldu. Küresel kriz derinleşti ve zengin ülkelerdeki toparlanmanın beklenildiği kadar çabuk olmayacağı ortaya çıktı. ABD ve AB'deki idarecilerin krizin yönetiminde sergiledikleri başarısızlık krize bir de siyasi boyut ekledi. Dünya ekonomisi genelindeki olumsuz havaya rağmen; Türkiye, dünyanın en hızlı büyüyen ekonomileri arasına girdi. Ancak, bu arada cari işlemler açığı rekor düzeylere ulaştı. Tüm bu gelişmeleri ve daha fazlasını bir arada değerlendiren kredi derecelendirme kuruluşları (KDK), Türkiye'nin kredi notunu değiştirmeme kararı aldılar.

Türkiye'nin notu yatay bir seyir izlerken EB ülkelerinin kredi notları aşağıya doğru hareketlendi (Şekil 1). İrlanda ve Portekiz için yapılan olumsuz revizyonlar bu ülkeleri Türkiye'ye yaklaştırdı. Portekiz, Türkiye'nin kredi notunun bir basamak üzerindeki "yatırım yapılabilir" ülke eşiği olan BBB- düzeyine kadar geriletildi. İspanya'nın kredi notu Ocak 2009'dan bugüne kadar 4 sefer düşürülmesine rağmen halen AA düzeyinde, Türkiye'nin de bir hayli üzerinde. Yunanistan, Nisan 2010'da yapılan revizyonla kredi notu sıralamasında Türkiye'nin aşağısına çekildi. Temmuz 2011'de ise kamu borcunu geri ödeyemeyen ülkelerin yer aldığı en düşük seviyeye düşürüldü.

Şekil 1'e bakarak üç temel tespit yapılabilir. Birincisi, krizdeki EB ülkelerinin kredi notlarında arka arkaya yapılan düşümler aslında bu ekonomilerdeki kısa vadeli belirsizliklerin birer işareti. İkinci tespit, Türkiye'nin kredi notundaki istikrarla ilgili. Türkiye'nin notunun izlediği yatay seyir; Türkiye ekonomisinin, krizdeki EB ülkelerine kıyasla kısa vadede daha az belirsizlik içerdiğinin kanıtı. Son olarak, Türkiye'nin notunun Yunanistan hariç diğer ülkelerdekinden daha düşük olmasının sebebi ise, Türkiye ekonomisindeki yapısal problemlerin halen giderilememiş olması.

Kredi notları, piyasalardaki dalgalanmaların, ülkelere yönelik risk algıları üzerindeki etkisini gösterme konusunda yetersiz kalıyorlar. Borcun geri ödenmemesi riskine karşı sigorta görevini yerini getiren Credit Default Swap (CDS) kontratlarının fiyatları, günlük fiyat hareketlerinin yükseldiği dönemlerde, bir anlamda kredi notu işlevini üstleniyorlar. Bu durumda, KDK'ların yerini piyasa oyuncuları alıyor diye düşünülebilir. Şekil 2'deki CDS fiyatları karşılaştırması, Türkiye'nin, Haziran 2011'den sonra, krizdeki EB ülkelerine kıyasla daha az riskli bir ülke haline geldiğini gösteriyor. Buradan hareketle, normal şartlar altında, krizdeki EB ülkelerini tercih etmesi muhtemel fonların, kısa vadeli belirsizliklerin daha sınırlı olduğu ülkelere yönelmeleri sonucunda Türkiye'nin ulaşabileceği yabancı fon havuzunun önemli ölçüde genişlediğini söyleyebiliriz.

Şimdiye kadar söylediklerimizi toparlayacak olursak; krizdeki EB ülkelerindeki not düşümleriyle birlikte Türkiye'nin kredi notu göreli olarak arttı. Aynı dönemde, CDS fiyatları karşılaştırmasının da gösterdiği gibi, Türkiye'nin mali yükümlülüklerini yerine getirememe riski hem mutlak olarak hem de krizdeki EB ülkelerine kıyasla önemli ölçüde geriledi. Tüm bu gelişmeler neticesinde, Türkiye'ye giriş yapan yabancı fon akımlarının miktarı arttı. Yabancı fon girişlerinin hızlanmasıyla birlikte genişleyen kredi hacmi, yurtiçi tüketim ve yatırımlarda hızlı yükselişlere sebep oldu. Tüketim ve yatırım harcamalarındaki artış 2011 cari açığın milli gelire oranı beklentisini yüzde 8'lere yani tarihin en yüksek düzeylerine taşıdı. Bu arada açığın finansmanında kısa vadeli fonların önemi arttı[2]. Belirsizlikten kaçan yabancı fonlar, nispeten daha istikrarlı bir görünüme sahip olan Türkiye'ye gelirken, temkini elden bırakmayarak uzun vadeli kontratlardan kaçınma yolunu seçtiler.

Fon yöneticileri, küresel kriz neticesinde ortaya çıkan belirsizlikler yüzünden, yatırım kararlarını verirken, uzun vadeyi bir kenara bırakıp, çoğunlukla kısa vadeli unsurları dikkate alıyorlar. Böyle bir ortamda Türkiye'nin kredi notunun göreli olarak artması ve istikrarlı bir seyir izlemesi, Türkiye'ye giriş yapan yabancı sermaye miktarındaki artışın temel sebebi gibi görünüyor. Ancak, bu durum, küresel krizin ortaya çıkarttığı bir sonuç ve ne ölçüde sürdürülebilir olduğu da büyük bir soru işareti. Türkiye'nin cari açıktan kaynaklanan kırılganlığının azalabilmesi için doğrudan yabancı yatırımlar gibi uzun vadeli fon akımlarının toplam finansman içindeki payının artması gerekiyor. Bunu gerçekleştirebilmenin yolu, Türkiye'nin yapısal problemlerinin çözümünden geçiyor.

Göreli not artışlarıyla gidilebilecek mesafe sınırlıdır. Asıl hedef yapısal reformları hayata geçirerek Türkiye'nin kredi notunu mutlak olarak arttırmak olmalıdır.

[1] Sözü edilen çalışmaya http://tepav.s3.eu-west-1.amazonaws.com/upload/files/1294562167-4.Yapisal_Reformsuz_Kredi_Notu_Artisi_Olmaz.pdf adresinden ulaşabilirsiniz.

[2] Türkiye'ye, 2010 yılında giriş yapan yabancı kaynağın yüzde 94'ünü kısa vadeli fonlar oluşturdu. Detaylı bilgi için bkz. http://tepav.s3.eu-west-1.amazonaws.com/upload/files/1298360666-9.Cari_Islemler_Aciginda_Neler_Oluyor.pdf

Ozan Acar, TEPAV Ekonomi Politikaları Analisti, http://www.tepav.org.tr/tr/ekibimiz/s/1213/Ozan+Acar