Şu satırlar eski FED Başkanı Alan Greenspan'in 2002 yılında yaptığı bir konuşmadan alınma: "1990'ların ortalarından itibaren ekonomideki ve finansal piyasalardaki gelişmeleri anlamak çabası politika yapıcıları için özellikle meydan okuyucu bir uğraş oldu… FED varlık fiyatlarında oluşan balonlara ilişkin bazı sorunlara eğildi… Olaylar geliştikçe, bir balonu belirlemenin ne kadar zor bir iş olduğunu, ancak o balon patlayıp da varlığı böylece kanıtlandıktan sonra bu balonun saptanabildiğini fark ettik. Dahası, önceden belirlenebilseler bile, hep kaçındığımız bir keskin ekonomik daralmaya yol açmadan bu balonun büyümesinin engellenebileceği hiç açık değildi."

Greenspan, küresel kriz öncesinde merkez bankalarında genellikle hakim olan bir görüşü savunuyor: Varlık fiyatlarında oluşan balonları saptamak zordur. Belirlenebilseler bile nasıl engellenebilecekleri belli değildir. Dahası, finansal kurumlar aldıkları riskleri bilerek alırlar. Bunlar, piyasa ekonomisi çerçevesinde normal karşılanması gereken risklerdir. Greenspan şöyle devam ediyor: "Uzun süren ekonomik genişleme dönemleri risk almak için daha fazla akılcı istek uyandırır". Hatırlatayım; 'akılcı' sözcüğünün vurgusunu ben koymadım; orijinal metinde var.

FED bu görüşler çerçevesinde uzun dönem politika faizini çok düşük bir düzeyde tutmakla eleştiriliyor. Grafik 1'de Ocak 2001'den 2007 sonuna kadar FED faizinin değişimi gösteriliyor. Dikkat edilirse 2003 ortasına kadar faiz düşürülüyor, sonra da 2004 sonuna kadar düşük bir düzeyde sabit tutuluyor. Bu politikanın risk almayı tetiklediğini ve kredi arzında hızlı bir artışa yol açtığını belirten çok sayıda çalışma var. Grafik 2'de aynı dönemde ABD'de konut fiyatlarının gelişimi yer alıyor. Konut fiyatlarındaki hızlı artışa dikkat.

Artan risk alma iştahı ve hızlı kredi genişlemesi beraberlerinde birçok sorun doğuruyorlar. Özellikle kötü krediler artıyor, bilançolar varlık fiyatlarında oluşabilecek ani düşüşlere karşı duyarlı hale geliyorlar. Grafik 2'de konut fiyatlarında görülen artışın bir balon oluşturduğu küresel krizle birlikte açık biçimde ortaya çıktı. Bu balonun patlamasıyla birlikte yaşananları biliyorsunuz. Hala da sorunların içinden çıkılınmış değil.

Sözünü ettiğim dönem tüm dünyada enflasyonun artık bir sorun olmaktan çıktığının düşünüldüğü dönem. Gelişmiş dünyada öyle. Gelişmekte olan ülkelerin çoğunda da durum farklı değil. Merkez bankalarının uyguladıkları para politikalarının, elbette disiplinli maliye politikalarının da katkılarıyla, bu sonucu doğurduğu kanısı yaygın. Özellikle enflasyon hedeflemesi uygulamasının prestiji yüksek.

Ama küresel kriz, fiyat istikrarına rağmen oluştu. Dolayısıyla, fiyat istikrarını sağlamanın otomatik olarak finansal istikrarı sağlamaya yetmeyeceği görüldü. Haksızlık etmemek gerekiyor. Elbette merkez bankaları fiyat istikrarına yoğunlaşmışken finansal istikrar ile de ilgiliydiler. Bazı ülkelerde bankacılık sektörünün düzenlenmesi ve denetleme yetkisi merkez bankalarındaydı. Bazılarında ise başka kurumlara verilmişti. Her durumda finansal istikrar gözetiliyordu.

Küresel krizden sonra belirtilen, bankaları mikro düzeyde düzenleme ve denetlemeye tabii tutarken, makro düzeyde de finansal istikrarı gözetmek gerektiği. Ekonomiler hızla büyürken risk alma iştahı artıyor. Çünkü işlerin hep iyi yönde gideceği algısı yaygınlaşıyor. İşler kötü giderken de tam tersi yaşanıyor. Para otoriteleri ekonomideki dalgalanmalara paralel bir seyir izleyen risk alma iştahına karşı ne yapabilirler? Bu paralel seyri kısmen de olsa nasıl engelleyebilirler? Bu soruların yanıtları aranıyor. Makro düzeyde denetimden kastedilen bu.

Merkez Bankası'nın 2010'un sonundan itibaren uyguladığı para politikasını bu yanıt arama çabasının bir parçası olarak görmek gerekiyor. Bu çabanın bizi nasıl bir noktaya getirdiğini gelecek hafta ele alacağım. Şimdiden sonucu belirteyim: Ne yazık ki iyi bir yere getirmedi. Haftaya görüşmek üzere.

FED: 1 Ocak 2001 - 31 Aralık 2007 (%)

ABD'de konut fiyatları endeksi: Ocak 2001 - Aralık 2007

Bu köşe yazısı 04.01.2012 tarihinde Dünya Gazetesi'nde yayımlanmıştır.