Önce bir itirafla başlayalım: Sizi bilmeyiz ama biz bu uluslararası bankacılık krizini, yüzümüzde ister istemez beliren alaycı bir ifadeyle izliyoruz. En azından bize öyle geliyor. Dün bizim buralarda olanların bugün oralarda olması size de ilgi çekici gelmiyor mu? Aynı olayların tekrarlanmasını eğlenceli bulmuyor musunuz? Bize uzun bir süredir vaaz verenlerin şimdi aynı bankacılık problemleri ile uğraşmasının bir hoş olduğunu düşünmek marazi midir? Doğrusu ya bilmiyoruz ama böyle işte.

Gelişmeleri müstehzi bir biçimde izliyor olmamız, konuyu ciddiye almadığımız anlamına gelmiyor. Yüzyılımızın en büyük projesi, Çin'i dünya ekonomisine entegre etmekse, olup bitenler, aslında o projeyi tehlikeye düşürebilecek büyüklükte. Ama olmuyor. Krizin her aşamasında içimizi bir "Ben bunu bir yerden tanıyorum" hissi kaplayıveriyor. Bugün müsaadenizle geçen haftanın sonunda Amerikan gazetelerinde belirmeye başlayan bir konudan bahsedeceğiz bu satırlarda. Daha doğrusu o haberlerin bizde uyandırdığı "déjà vu" hissini anlatacağız. Buyurun, efendim.

Fonların fonu

Haber şöyleydi: Üç büyük Amerikan bankası, (Citibank, JPMorgan ve de Bank of America) varlığa dayalı menkul kıymetlere (VDMK) yatırım yapacak bir büyük yatırım fonu kurmayı düşünüyorlardı. Hedef, bireysel gayrimenkul kredilerine dayalı VDMK'lar değil, şirket finansman bonolarına (commercial paper) dayalı VDMK'lar olacaktı. Fonun amacı, bu VDMK'ları toplamak, bu menkul kıymetlere ilişkin bir piyasanın oluşmasına yardımcı olmaktı. Madem herkes bu kâğıtları satıyordu. O vakit birileri de almalıydı. İşte bulunan piyasa dostu çözüm buydu. Gazeteler bu çerçevede bir "süper fon"dan, bir "fonların fonu"ndan bahsediyorlardı.

Haberi okurken ilk aklınıza takılması gereken nokta öncelikle şu olmalı: Aynı Citibank, Bank of America ve de JPMorgan daha önce merkez bankasının likidite sıkıntısı içindeki bankalara sağladığı imkânı da bir açıklama yaparak desteklemiş ve "örnek olması için" isimlerini belli ederek bu kaynağı kullanmak üzere başvuruda bulunacaklarını açıklamışlardı. Şimdi 2007 yılının üçüncü üç ayı için bilançolar açıklandıkça, dönem zararları ve bilançolarında taşıdıkları riskler de belirginleşmeye başladı. İlgililer bu işte birinciler. Bir de elbette şu anda ABD Hazine Bakanı olan Paulson'ın eskiden CEO'su olduğu Goldman Sachs var. Bu birinci nokta. İkinci nokta pek basit. Yahu, bu iş bitmemiş miydi? Çünkü bu açıklama daha işin başında olduğumuzu yalnızca teyit ediyor. Bakın açıklama aslında ne anlama geliyor?

Ne işe yarayacak

İlk sorudan başlayalım: Yaklaşık 100 milyar ABD Doları tutarında bir fonlar fonu ne iş yapacak? Hangi derde deva olacak? Aslında fonların fonu bir piyasa yapıcı olarak tasarlanıyor. Zor durumdaki VDMK piyasasında piyasa yapıcı olsun diye. Devam edelim sorulara: Peki, ama ne yapacak? Normal şartlarda piyasa yapıcılar ne iş yaparsa onu. Ne iş yapar piyasa yapıcılar? Bir piyasa yapıcı tüm menkul kıymetlerde değil, bazı menkul kıymetlerde fiyat hareketliliğini (volatilitesini) azaltmaya çalışır. Bu ne demektir? Bu, bir piyasa yapıcı, ilgili menkul kıymette bir piyasanın var olmasını sağlamaya çalışır demektir. Ne zaman piyasa olur? Alım satım devam ettiği müddetçe. Alıcı ile satıcı bir fiyat üzerinde anlaşabildiği müddetçe.

Piyasa yapıcı, herkes sattığı zaman alan, herkes almaya kalkıştığı zaman satan kişidir. Bunu yaparken ilgili menkul kıymetten bir portföye sahiptir. Piyasa yapıcı aslında kendi portföyünün değerini de savunmaktadır. Gelin bir dakika düşünelim: Herkes satmayı düşündüğünde, ortada alım yapacak, alım için fiyat verecek biri olmazsa ne olur? Birincisi, hiç işlem olmaz. İkincisi, işlemin olabilmesi için satıcılar sürekli fiyatı kırarlar. Hızlı fiyat hareketleri ve sınırlı işlem miktarı aslında likiditenin olmadığını gösterir. İşte piyasa yapıcılar bu dönemlerde devreye girip, piyasaya likidite sağlarlar. Fiyat hareketliliğini sınırlandırmak, likidite sağlamak demektir. Demek ki neymiş, piyasa yapıcı aslında likidite sağlayıcıymış.

Nasıl ders çıkartmalı

Peki, bu adım bize ne anlatmaktadır? Bu haberden nasıl bir ders çıkarmak gerekir. Gelin, devam edelim. Kriz durumunda bazı piyasalarda likidite olmaz. Merkez bankaları istedikleri kadar likidite versinler, istedikleri kadar faiz indirsinler, bazı menkul kıymetlerde, bazı finansal piyasalarda likidite olmaz. Neden olmaz? Çünkü kimse çürük mala para yatırmak istemez. Göreli olarak daha iyi olan finansal varlıklara rağbet edilir. Ama banka bilançolarında biriken hasarı kimse devralmak istemez. En azından büyük fiyat hareketleri olmadan istemez. Ortadaki mal çürük olmasa bile, ortadaki malumat, kalite değerlendirmesi için yeterli değilse kimse o piyasaya girmek, pozisyon almak istemez. İşte bugün ortadaki problem budur. Haber bunu haber vermektedir.

Gelin bir geçmişi de anımsayalım: Hem de sıkça ve de inatla yapılan bir yanlışı da bir kez daha düzeltelim. Bu son olsun demeyelim. Nasıl olsa bir çarpıtacak daha bulunur. Dün, Türkiye'de devlet iç borçlanma senetleri (DİBS) piyasasında olup biten tam da budur. "2000 yılında piyasalara likidite verilseydi ortada bir problem olmazdı" diyenlerin tümü yanılmaktadır. Hem de külliyetli biçimde yanılmaktadırlar. Piyasalara likidite verilseydi bile kimsenin ölmüş DİBS piyasasını diriltebilmesi mümkün değildi. O piyasa dirilmeden de problemin çözümü yoktu. O gün için "piyasalara likidite verilseydi problem kalmazdı" demek "Şu TCMB elindeki dövizleri ucuzdan bankalara dağıtsaydı, biz de sarsılmasaydık" demektir. Başka bir anlamı da yoktur. Külliyen yanlıştır.

Sonuçta ne olacak

Bugün için buradan çıkacak mana nedir? Sonuç ortadadır. VDMK işinde, merkez bankalarına rağmen likidite sıkıntısı çeken bir piyasa halen mevcuttur. Bankalar soruna kendi aralarında bir çözüm aramaktadırlar. Bu varlıklar halen bankalara ait bir dizi finansal mekanizma içinde tutulmaktadır. Ortada bir problem vardır. Merkez bankaları derindeki probleme bir çözüm üretebilmiş değildir. Likidite vardır. Ama likidite bazı piyasalara uğramamaktadır. Fonlar fonu fikrinin anlamını buralarda aramakta fayda vardır.

Aynı dünkü Türkiye gibi değil mi? Ama bekleyin daha bitmedi. Gelelim günün sorusuna: Bulunan çözüm yolu, habere, müstehzi bakmamızı neden gerektirmektedir? 2000 krizinin tetikleyicisi olan Demirbank, Türkiye'deki DİBS piyasası için bir "kendiliğinden" piyasa yapıcısı olarak uzun yıllar hizmet etmiştir. Bankacılık krizimizi 1995'lerden 2000'e kadar geciktiren Demirbank faktörüdür. Aslında Demirbank faktörü demek, "kendiliğinden" piyasa yapıcılığı demektir. Demirbank'ın hikâyesini, o dönemi, Fatih Özatay ile birlikte Brookings Trade Forum 2002 için hazırladığımız bir makalede anlatmıştık. İsteyenler oraya bakabilir. Biz, bugün müsaadenizle ortadaki paralelliğe ve işin manasına bakalım.

Paralel olan şudur: Piyasada "çürük mal" muamelesi gören finansal varlıklara boğazına kadar batmış olan bir finansal kurum için, "kendiliğinden piyasa yapıcılık"tan başka bir çıkış yolu yoktur. Satıcının karşısında alıcı olmazsa, ne olur? Malın değeri düşer. Bilançosunda bu maldan bir TIR dolusu olan için değer düşüklüğü demek zarar demektir. O vakit ne yapar? "Bari biraz daha alayım, hem maliyet azalsın hem de malın değeri hızlı düşmesin" der. İşte o günden itibaren problem başlar. Siz aldıkça birileri satar. Kendiliğinden piyasa yapıcının satış yapabilme imkânı yoktur. O bir asimetrik piyasa oyuncusudur. Ne zamana kadar? Oyun bitene kadar. Paşa paşa zararını yazıp, sermayesini artıramayan, sonunda kendiliğinden piyasa yapıcı olur. Büyük Amerikan bankalarının girişimi bu nedenle kafalarımızdaki soru işaretlerini yalnızca artırmalıdır.

Ortada bir nevi "bu ne perhiz bu ne lahana turşusu" durumu vardır. Uluslararası bankacılık krizi halen bitmiş falan değildir.

İlgilenenlere duyurulur.

Bu köşe yazısı 20.10.2007 tarihinde Referans Gazetesi'nde yayınlanmıştır.