Yunanistan'da kamu maliyesinin problemli olduğunu zaten bilmiyor muyduk? Biliyorduk. Peki, ne oldu da, ortalık şimdi karıştı da daha önce karışmadı? Bugünlerde Avrupa'nın üzerinde dolaşmaya başlayan kamu borcu hayaletini neden bugünlerde fark ettik? Dikkat ediyor musunuz, esasen, ortadaki risklerde bir artış olmuyor. Risk tahammülü azalıyor. Bilançolarda birdenbire riske karşı duyarlılık artıyor. Peki, ama nasıl oluyor da, oluyor? Düne kadar hiç kimsenin gözünü kırpmadan taşıyabildiği riskler neden birden taşınamaz hale geliveriyor? Bu soruyu tatmin edici bir biçimde yanıtlamadan, Yunanistan krizinin Brady Planı benzeri bir borç takası olmadan çözülemeyeceği tartışmasına girmek galiba zorlaşıyor. İsterseniz önce bir soruya bakalım, ondan sonra da geçen hafta açtığımız Brady Planı muhabbetine devam edelim. Ne dersiniz? Öncelikle bu krizi öncekinden ayrı tutmak gerekiyor. Yunanistan krizi, ya da Avrupa'da dolaşan kamu borcu hayaleti 2008 krizinin doğrudan devamı değil. Yunanistan krizi, 2008 krizinin neden olduğu likidite küçülmesinin galiba ilk işaretçisi. Dolayısıyla buna "aman işte, daha önce gayrimenkul kredilerine dayalı varlığa dayalı menkul kıymetlerden kaynaklanan bir dizi kötü risk vardı, banka bilançolarında. Bu kez de aynı o olayda olduğu gibi başka kötü riskler ortaya çıkmaya başladı" diye bakmamak lazım. Burada temkin açısından isterseniz, "galiba" da diyeyim. 2008 krizi banka bilançolarını vurdu. Dünyada dolaşan likiditeyi kalıcı bir biçimde daraltacak bir ortamın doğmasına neden oldu. Kamu düzenlemesi adına yapılacaklar da bu daralmaya katkıda bulunacak üstelik. Mavi yer küremizin etrafında gürül gürül akan kaynaklar da bir azalma söz konusu olacaksa, o vakit, bugün bilançolarda taşınan bazı varlıkları artık orada taşımamak gerekiyor. Galiba bugün karşı karşıya olduğumuz bir nevi küresel likidite azalması süreci. Dün bu etkiyi daha az hissediyorduk, merkez bankaları özel fonlardaki azalmayı telafi ediyordu. Şimdi merkez bankaları normalleştikçe, likidite azalacak, o azaldıkça, bilançolarda izlemeye başladığımız kötü riski azaltma faaliyeti de devam edecek. Dolayısıyla Yunanistan krizine bir nevi kriz sonrası toparlanma dönemi sendromu olarak bakmakta fayda bulunuyor. Üstelik o sürecin, daha başlangıcı. Bu ilk nokta. Bu ilk tespitin devamı şu olmalı: Toparlanma süreci, toparlanma sürecinin ivmesini yavaşlatacak bir kötü risk avı süreci başlatacak gibi duruyor. Bu durumda, toparlanma sürecinin yavaş olmasını beklemekte fayda var. Bu da ikinci nokta. Üçüncüsü ise şu, eğer toparlanma dönemi sendromunu doğru yönetemezseniz, 2008 krizi kadar derin olmasa da bir ikinci dip oluşturabilme potansiyeli hala bulunuyor. Ortadaki gelişmelerin gösterdiği tam da bu sanırım. Peki, Avrupa Birliği, Yunanistan'da başlayan borç stokunu çevirme sorununu neden yanlış yönetti? Birincisi, galiba bunun 2008 krizinin toparlanma sürecinde belirginleşen bilanço küçültme sürecinin bir parçası olduğu tam olarak anlaşılamadı. Mesele Yunanistan'la ilgili değildi. Banka ve diğer finansal kurum bilançoları ile yakından alakalıydı. Dolayısıyla Yunanistan yalnızca bir grup finansal kurumu değil, bildiğimiz dünyadaki bütün finansal kurumları ilgilendiren bir sürecin tam ortasında yer alıyordu. Bakın, unutmayalım da bu hipoteze, ileride, biraz daha bakalım. İkincisi, Yunanistan krizine cevap olarak iki adım geldi. Bunlardan ilki Yunanistan'ın IMF ile birlikte hızlı bir mali daralma sürecine girmesine yol açacak bir istikrar paketiydi. İkincisi ise paketi desteklemek için Avrupa Birliğinin yaklaşık 145 milyar Dolar'lık desteğiydi. Ama işe yaramadı. Neden yaramadı? O vakit yazdık, yine yazalım: Çünkü, verilen desteğin faiz oranı çok yüksekti. Sorun zamanlama sorunu değil, desteğin bedeli meselesiydi. Yunan halkı paketle işkenceye tabi tutuluyordu, ama sonuçta kamu borcu stokunun milli gelir içindeki payı yüzde 120'lerden yüzde 150'lere yükseliyordu. Matematik sürdürülebilir bir kamu borç stokuna işaret etmiyordu. Avrupa Birliği yardıma gelmişti, ama kurtarma paketi tefeci faizindendi. Üçüncü nokta olarak, IMF'nin verdiği desteğin yüzde 1,25 faizden olduğunun altını çizelim. Bakın o iyiydi, ama tutar yeterli değildi. Peki, o pakette eksik olan neydi? O pakette eksik olan, eğer faiz bu kadar yüksek olacaksa, Yunanistan'ın kamu borcunun yeniden yapılandırılmasıydı. Bir borç takasına gitmekti. O ne demekti? Mevcut Yunan tahvillerini, vadesi daha uzun, faiz oranı daha düşük yeni Yunan tahvilleri ile değiştirmek demekti. Türkiye, bunu zamanında yaptı. Şimdi sıra Yunanistan'daydı. Böylece ortadaki maliyetin bir bölümü de banka ve diğer finansal kurumlara ödetilmiş olacaktı. "Gönüllü" bir borç takası ile Yunan halkının yapması gereken mali intibakın yarısını finansal sektöre yıkmak mümkün olabilecekti. Ama olmadı. Bu da günün dördüncü tespiti olsun müsaadenizle. Beşincisi ise şudur: Bakın Avrupa Birliği'nin bir paravan şirket vasıtasıyla 1 trilyon dolarlık desteği, bu borç takasının emniyetli bir biçimde yapılabilmesine imkan sağlayacaktır. Öyle anlaşılıyor ki, Avrupa Birliği ilk "Brady planı"nı Yunanistan için geliştirmek zorunda kalacaktır. Avrupa Birliği'nin önündeki seçenek ikidir: Ya kamu maliyesi koordinasyonunu gerçekleştirmek için bir dizi kurumsal reform yapacaklardır, ya da belki Brady değil de, bir "Rehn Planı" çerçevesi geliştirerek toparlanma sürecinde ortaya çıkan bu probleme bir çözüm bulacaklardır. İlki uzun, maliyetli ve siyasi bir süreçtir. İkincisi ise son derece teknik ve hızlı olabilir. Ortada zaman olmadığına göre, 1 trilyon dolarlık teminat portföyüne dayalı bir borç takası sistemine acilen ihtiyaç bulunmaktadır. O gelmeden bu iş durmaz. Bakalım ne olacaktır? Akılda kalması gereken şudur: Finansal sektördeki bu küçülme süreci olmasaydı, Yunan tahvilleri böyle kocaman bir risk haline gelmeyecekti. Bilançolarda kriz sonrası yeniden yapılanma sürecinin başka ne zorluklar çıkarabileceği üzerinde düşünmeye başlamakta fayda vardır. Bu ilk noktadır. Akılda kalması gereken ikinci soru ise şudur. Böyle bir ortamda likiditeyi daha da daraltacak düzenleyici tedbirlerin alınıyor olması toparlanma dönemi için acaba iyi midir, yoksa kötü müdür? Bir düşünelim...

Bu yazı 20.05.2010 tarihinde Referans Gazetesi'nde yayınlanmıştır.